面對瞬息萬變的市場，絕大多數(shù)公司在擴張過程中都謹小慎微，偶有財大氣粗者，往往能輕易吸引各方目光。而當益佰制藥(600594，收盤價31.39元）宣布豪擲5億元，收購凈資產(chǎn)僅為888萬元，去年盈利剛剛跨過400萬門檻的貴州百祥制藥之時，引來的不僅僅是吸引目光那么簡單，更多的是對56倍溢價收購背后的疑惑。針對種種風險，益佰制藥為何要執(zhí)意收購目前業(yè)績不佳的百祥制藥?

高溢價收購并非首次

今年三月，益佰制藥就擬通過全資子公司貴州苗醫(yī)藥實業(yè)，收購宏?？毓沙钟匈F州百祥制藥100%股權。由于當時僅是收購意向，百祥制藥的財務狀況、收購價格等關鍵信息均未披露。不過從益佰制藥將誠意金2.5億元一次性交付給雙方共同指定的銀行賬戶來看，已顯現(xiàn)其對百祥制藥的勢在必得。

由于誠意金高達2.5億元，當時很多業(yè)內(nèi)人士就猜測，這一筆收購涉及金額可能不菲。果然，6月14日晚間公告顯示，益佰制藥以5億元收購貴州百祥制藥全部股權。這一價格是基于評估機構對百祥制藥股東全部權益 (截至2012年12月31日)價值50757.75萬元所確定，該評估結果較百祥制藥賬面凈資產(chǎn)888.49萬元，增值49869.26萬元，增值率高達5612.81%，即56倍。

有業(yè)內(nèi)人士表示，雖然在醫(yī)藥市場上“高溢價”收購的案例比比皆是，但益佰制藥此番56倍溢價收購仍然可以“傲視群雄”。

《每日經(jīng)濟新聞》記者查閱了部分近年頗受關注的藥企收購案例。2010年~2011年，紅日藥業(yè)分兩次收購康仁堂63.75%股權，交易價格較凈資產(chǎn)溢價分別達5.65倍及6.99倍;2011年，上海醫(yī)藥出資35.69億元收購ChinaHealthSystemLtd.(CHS)100%股權，溢價2.7倍;同年，太安堂以1.36億元收購杉原投資100%股權，溢價5.56倍;2012年，舒泰神耗資4500萬元收購正處于研發(fā)階段的諾維康醫(yī)藥科技，溢價26倍;同年，仁和藥業(yè)出資2.88億元收購了樟樹制藥及藥都藥業(yè)100%股權，溢價分別為約1.8倍和1.4倍;今年1月，華潤三九宣布以5.83億元收購天和藥業(yè)，溢價1.36倍;今年5月，為進軍中藥飲片的香雪制藥擬以4.48億元收購滬譙藥業(yè)70%股權，溢價則超過5倍。

事實上，益佰制藥此前也曾因高溢價收購醫(yī)藥企業(yè)引發(fā)市場關注。2012年6月，公司全資子公司益佰投資以5600萬元的轉讓總價款，受讓青島愛德和愛德生物持有的愛德藥業(yè)合計80%股權，收購溢價達24倍。

百祥制藥業(yè)績平平

對這樁溢價56倍的收購，益佰制藥在收購公告中稱，百祥制藥主要產(chǎn)品為腫瘤類藥物、婦科類藥物、男科類藥物、乳腺疾病類藥物，能夠擴大公司的藥品銷售領域和豐富現(xiàn)有產(chǎn)品線;利用公司在基層醫(yī)療市場的營銷網(wǎng)絡基礎及品牌優(yōu)勢，依托婦炎消膠囊在 《國家基本藥物目錄》中獨家品種的優(yōu)勢，快速挺近基藥大市場。

另外，百祥制藥主要產(chǎn)品20多個，其中9個國家醫(yī)保產(chǎn)品，1個國家基藥產(chǎn)品;獨家產(chǎn)品4個，獨家劑型3個。

從上述介紹來看，百祥制藥確實有頗多亮點，但《每日經(jīng)濟新聞》記者卻注意到，最能直觀反映公司情況的業(yè)績數(shù)據(jù)，卻和想象中有明顯差異。2009年至2012年四年間，百祥制藥分別實現(xiàn)營收4250.35萬元、6871.54萬元、1億元、1.81億元，同期凈利潤分別為612.2萬元、-2555.32萬元、92.69萬元、401.62萬元。

雖然百祥制藥營業(yè)收入穩(wěn)步上揚，其盈利能力卻相對滯后。如果從過去四年總體經(jīng)營數(shù)據(jù)看來，百祥制藥還處于整體虧損的狀態(tài)。特別是在今年1至3月，百祥制藥營業(yè)收入和凈利潤分別為3164.31萬元和124.90萬元，與過去相比，依舊沒有太大起色。

而在這樣的背景下，益佰制藥愿意掏出5億元用于收購，不禁令各方擔憂這起溢價56倍收購行為所蘊含的風險。

暴增的盈利預測

《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，在評估機構出具的《百祥制藥收益法評估匯總表》中，百祥制藥的美好未來被描述為：從2013年至2018年六年間，凈利潤將從3391.31萬元，一路飆升至8852.1萬元。

事實上，百祥制藥今年1~3月凈利潤僅為124.9萬元，和全年3391.31萬元預測值存在巨大差異，這無疑讓人對業(yè)績預測的準確性心生憂慮。

帶著疑問，《每日經(jīng)濟新聞》記者與益佰制藥進行了溝通，對于百祥制藥目前盈利情況與預測值之間的差異，公司證代曾憲體表示這個問題目前不好回答。他表示，益佰制藥收購公司一般看重其產(chǎn)品競爭性，雖然因為各種原因，有些企業(yè)可能歷史盈利能力不是很好，但百祥制藥有幾個獨家產(chǎn)品，和公司核心競爭力有契合度。同時他指出，現(xiàn)在(新藥)審批比較難，且有競爭力的產(chǎn)品更少，企業(yè)如果自己研發(fā)，不僅需要時間，也面臨失敗風險，而現(xiàn)有的產(chǎn)品競爭力是看得到的。

那么，評估機構究竟是基于怎樣的信心，預測公司從今年開始業(yè)績出現(xiàn)爆發(fā)式增長呢?實際上，評估機構僅表示百祥制藥近幾年處于快速發(fā)展階段，從企業(yè)性質(zhì)、投資計劃和發(fā)展規(guī)劃來看，將于2012年開始進行擴產(chǎn)改造，主要為在南明區(qū)龍洞堡食品輕工業(yè)園內(nèi)建設年產(chǎn)7億粒婦炎消膠囊和5億粒巖鹿乳康片的全套分裝和包裝設備設施生產(chǎn)線，計劃建設工期為24個月，即2012年8月開工，2014年6月竣工。

如評估機構所說，百祥制藥業(yè)績增長的一大因素在于正在進行的擴產(chǎn)改造，那么這部分在建項目的資金又由誰來負擔呢?曾憲體對此的回應是“新股東承擔”。也就是說，益佰制藥除了花5億元收購百祥制藥外，還有可能需要為在建項目掏出另一筆錢，只有這些項目順利建成，才能達到評估機構所預測的盈利水平。

另外，在不少重大收購當中，資產(chǎn)出售方都會作出相關業(yè)績承諾，如果沒有達到則給予補償，但是在這次收購中，并沒有類似條款出現(xiàn)。益佰制藥表示，此次是收購并不是重大資產(chǎn)重組，交易方?jīng)]有業(yè)績承諾的義務。