美國(guó)生物技術(shù)公司上市怪象：　　

眾所周知，IPO是創(chuàng)投退出的途徑之一。風(fēng)險(xiǎn)投資者經(jīng)過(guò)好幾輪的投資，終于有機(jī)會(huì)套現(xiàn)，于是將被投企業(yè)扶植上市，經(jīng)過(guò)一定禁售期之后，逐漸賣(mài)出自己的股份，從而獲得投資本金和投資收益。

一般來(lái)講，投資越早、周期越長(zhǎng)，收益也會(huì)相對(duì)高些。但這也不是絕對(duì)的，這幾年在美國(guó)上市的生物技術(shù)股多半會(huì)跌破發(fā)行價(jià)。與投資谷歌和FaceBook動(dòng)不動(dòng)就幾十倍、幾百倍甚至幾千倍的收益相比，當(dāng)然不可同日而語(yǔ)。

現(xiàn)在，IPO的游戲規(guī)則有顯著變化，內(nèi)部人必須認(rèn)購(gòu)IPO出售的股份，而這并不是公司上市所要求的硬性規(guī)定?！　?/p>

內(nèi)部認(rèn)購(gòu)“定心丸”　　

在上世紀(jì)90年代，從來(lái)沒(méi)有聽(tīng)說(shuō)VC必須要在所投資的公司IPO時(shí)，買(mǎi)入公開(kāi)募集資金所發(fā)售的股票，買(mǎi)入IPO的發(fā)售股是很少見(jiàn)的情況。

但是現(xiàn)在，內(nèi)部人必須認(rèn)購(gòu)IPO發(fā)售股已經(jīng)是生物技術(shù)領(lǐng)域公開(kāi)的秘密。大部分生物技術(shù)公司上市之所以能得到認(rèn)購(gòu)和定價(jià)，主要是因?yàn)槠鋬?nèi)部股東參與認(rèn)購(gòu)，如果內(nèi)部股東不想認(rèn)購(gòu)，IPO就很難發(fā)行或定價(jià)。現(xiàn)在，IPO幾乎與典型私募沒(méi)有多大區(qū)別，內(nèi)部股東需要買(mǎi)入三分之一或三分之二的募集資金量，來(lái)促成融資。而技術(shù)類(lèi)或IT類(lèi)企業(yè)上市從來(lái)沒(méi)有這么苛刻的要求。

有人統(tǒng)計(jì)自2010年1月以來(lái)的18項(xiàng)IPO資料發(fā)現(xiàn)，無(wú)論是平均數(shù)和中位數(shù)，內(nèi)部股東的認(rèn)購(gòu)率均為34%。在所有募集的12億美元中，接近3.5億美元來(lái)自VC投資者或內(nèi)部股東。這部分資金量相當(dāng)于過(guò)去16個(gè)月VC資金量的10%。其中5個(gè)IPO項(xiàng)目VC內(nèi)部股東買(mǎi)入的資金量占50%以上，BG醫(yī)藥公司更是有72%的資金來(lái)自?xún)?nèi)部投資人。

這么高的比例，其實(shí)已經(jīng)很難稱(chēng)之為IPO公開(kāi)招募了，基本上只能算作是掛牌交易，賣(mài)新股給風(fēng)險(xiǎn)投資者。Ironwood公司上市時(shí)，所募集的1.85億美元中，有7400萬(wàn)美元來(lái)自?xún)?nèi)部股東和風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)。這看起來(lái)是有點(diǎn)多，因?yàn)樵谶^(guò)去10年中，風(fēng)險(xiǎn)投資者一共向公司投入了3.5億美元。該公司CEO說(shuō)，公司上市還是內(nèi)部股東在唱主角，有點(diǎn)“受騙”的感覺(jué)。知情者表示，即使是聰明的交叉投資者，即在公司后期私募參股的對(duì)沖基金，也無(wú)法保證在IPO定價(jià)時(shí)能平穩(wěn)輕松?！　?/p>

與股價(jià)相聯(lián)度不高　　

這些公司上市后的表現(xiàn)特別令人關(guān)注。有內(nèi)部人買(mǎi)入IPO股票的公司，股價(jià)平均上漲19%，中位數(shù)上漲10%，其中Aegerion（AEGR）和Endocyte（ECYT）兩家公司股票翻了2倍。

那么，是否有內(nèi)部人買(mǎi)入IPO股票后市表現(xiàn)就會(huì)明顯變好？有人重點(diǎn)關(guān)注了這些股票的表現(xiàn)，試圖找出其股票表現(xiàn)業(yè)績(jī)與內(nèi)部人買(mǎi)股的關(guān)聯(lián)度。盡管統(tǒng)計(jì)樣本還不夠，但可以初步看出，這些參與投資反而是成反比，也就是投資者和普通股民不太喜歡有內(nèi)部人在IPO時(shí)新買(mǎi)入股票這一事實(shí)。

其他因素，比如公司多大比例的股份會(huì)在上市時(shí)被出售，IPO總體募集資金數(shù)和股票數(shù)。但沒(méi)有一項(xiàng)與內(nèi)部人參與度和IPO上市后表現(xiàn)有關(guān)聯(lián)。所以，怎樣才能成功IPO?那就要讓大藥廠承諾會(huì)買(mǎi)入10%以上的股份，找那些可以投資IPO股的投資者，或請(qǐng)求外部投資者買(mǎi)入三分之一的IPO發(fā)售股份，另外就是交叉投資者（比如有對(duì)沖基金）的投資會(huì)加分。至少有這些投資者就不會(huì)有傷害。如果預(yù)計(jì)即將IPO，也可再做一輪小融資。有這些因素的配合，IPO就會(huì)比較順利。

由于IPO需要內(nèi)部投資者參與這種現(xiàn)象不會(huì)馬上消失，所以信息溝通更加透明和暢通對(duì)上市會(huì)有幫助。由于生物技術(shù)公司投資周期很長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)很大，不是所有投資人都能看得明白。內(nèi)部人買(mǎi)入股份，至少是給新的投資人吃顆“定心丸”。作為內(nèi)部人，以IPO發(fā)行價(jià)參股還是物有所值。目前的行情是，離上市時(shí)間越近，就越難找到外部投資者，所以要想上市，要么事先融資充足，要么上市前捆綁內(nèi)部股東一起邁入IPO新股，這就是今天的生物科技IPO行情。

對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)而言，并非所有投資者都被允許投資IPO股票，新募集的資金必須事先得到LP的同意，否則將無(wú)法承諾在IPO時(shí)認(rèn)購(gòu)一定比例股份，就有可能成為永久的股東。這可不是鬧著玩的。