2014年，對多數(shù)中國醫(yī)藥企業(yè)而言仍有過冬的感覺，增速下降、利潤下降、營銷乏力。盡管如此，堅(jiān)冰破裂的聲音隱隱能聽到，藥品定價(jià)和醫(yī)療服務(wù)兩大領(lǐng)域的資源配置回歸市場加速。

目前醫(yī)藥板塊相對大盤的估值溢價(jià)率比年初大幅降低，但絕對估值仍處于最近兩年的高位。在此背景下，2015年醫(yī)藥板塊內(nèi)部將嚴(yán)重分化，新格局、新技術(shù)、新模式和新服務(wù)四個(gè)新變化中醞釀投資機(jī)會。

行業(yè)回歸市場加速

2014年，醫(yī)藥行業(yè)是行政干預(yù)減少、回歸市場的一年。藥品的定價(jià)政策、招標(biāo)政策、使用政策和醫(yī)保支付政策構(gòu)成了行業(yè)的四大外力。

多年以來，中國醫(yī)藥行業(yè)的管物價(jià)、管招標(biāo)、管準(zhǔn)入，讓政府之手愈陷愈深。2014年，這只有形之手的鉗制開始松動，各部委相繼發(fā)布近20項(xiàng)政策變革行業(yè)發(fā)展，涉及兒童藥、醫(yī)療器械、醫(yī)療服務(wù)等子行業(yè)。其中，定價(jià)政策的調(diào)整和社會辦醫(yī)的準(zhǔn)入改革對行業(yè)發(fā)展影響重大。

定價(jià)政策改革方面，11月末，發(fā)改委《推進(jìn)藥品價(jià)格改革方案》征求意見稿下發(fā)各醫(yī)藥行業(yè)協(xié)會，聲明擬取消藥品政府最高零售限價(jià)或出廠價(jià)格，通過醫(yī)?？刭M(fèi)和招標(biāo)采購，藥品實(shí)際交易價(jià)格由市場競爭形成，并擬從2015年1月1日起執(zhí)行。

集中招標(biāo)政策也開始出現(xiàn)松動跡象。在新近推出的招標(biāo)新政中，不少省份的“唯低價(jià)是取”政策開始轉(zhuǎn)變，質(zhì)量權(quán)重開始上升，分類采購的消息也開始傳出。然而，相比價(jià)格政策改革的雷厲風(fēng)行，招標(biāo)的變革仍然沒有明確的方向。

讓人欣慰的是，藥品價(jià)格改革的步伐依然在前行。11月，重慶和三明相繼推出醫(yī)保支付基準(zhǔn)價(jià)的試點(diǎn)工作，若按病種定額支付的方式得以施行，這對集中招標(biāo)制度或許是致命一擊。屆時(shí)，醫(yī)院可以與藥廠直接采購談判價(jià)格，行政的干預(yù)將越來越少。

除藥品政策變革外，醫(yī)療服務(wù)業(yè)也是高層推動行業(yè)市場化的一個(gè)方面。4月，發(fā)改委、衛(wèi)計(jì)委、人保部共同出臺政策，徹底放開非公醫(yī)療機(jī)構(gòu)價(jià)格管制。6月，國家衛(wèi)計(jì)委首次下發(fā)文件，控制公立醫(yī)院規(guī)模過快擴(kuò)張。一些地方政府對推動民資進(jìn)入醫(yī)療服務(wù)市場的熱情則更高。7月，北京出臺《北京市醫(yī)師多點(diǎn)執(zhí)業(yè)管理辦法》;11月，深圳出臺《深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)醫(yī)療條例(征求意見稿)》，擬取消醫(yī)生第一執(zhí)業(yè)地點(diǎn)限制。

政府的熱情也帶動了非公資本的熱情。自去年起，從金融資本到實(shí)業(yè)資本，各路資金開始馬不停蹄地角逐于公立醫(yī)院收購戰(zhàn)場。武漢健民[-1.11% 資金 研報(bào)]、昆明制藥[0.00% 資金 研報(bào)]等諸多藥企的投資方向明確指向醫(yī)療服務(wù);萬科、恒大等地產(chǎn)企業(yè)開始籌備自建醫(yī)院;北京和睦家多家分院開張。年底，兩家籌劃多年的頂級民營醫(yī)院，北大國際醫(yī)院和清華長庚醫(yī)院相繼開張，為民資醫(yī)院元年畫上了完美注腳。

增速放緩趨勢難改

2014年，醫(yī)藥行業(yè)的收入與利潤增速仍延續(xù)2012年以來的下滑趨勢，這一趨勢在今后數(shù)年內(nèi)或難有改觀。

根據(jù)國家食藥監(jiān)總局南方所的數(shù)據(jù)，醫(yī)藥工業(yè)銷售收入在2008年為7864億元，到2013年增長到21543億元，五年累計(jì)增長174%。雖然醫(yī)藥工業(yè)銷售收入未來較長時(shí)間內(nèi)仍將保持較快增長，但增速拐點(diǎn)在2012年就已經(jīng)出現(xiàn)。醫(yī)藥工業(yè)銷售收入增速在2011年達(dá)到26%，之后逐年下滑，2013年為17.9%，2014年前三季度為13.3%，預(yù)計(jì)2014年全年增速在13%左右，相比于2011年，銷售收入增速已經(jīng)減半。

收入增速下滑的同時(shí)，利潤增速則更不樂觀。醫(yī)藥工業(yè)利潤在2008年為841億元，到2013年首次突破2000億元，達(dá)到2181億元，五年累計(jì)增長159%，略低于收入增速。但行業(yè)的利潤拐點(diǎn)比收入拐點(diǎn)提早一年來到，2010年創(chuàng)下32.7%的利潤增速之后，此后便一路下滑。2013年利潤增速僅為17.6%，預(yù)計(jì)2014年全年增速12%左右。

行業(yè)收入增速放緩，主因是醫(yī)院和零售終端兩大銷售渠道的增長較為緩慢。國家食藥監(jiān)總局南方所的數(shù)據(jù)顯示，我國藥品終端市場規(guī)模在2008年為4585億元，2013年達(dá)到10985億元，五年累計(jì)增長140%。2014年前三季度終端市場規(guī)模為9331億元，預(yù)計(jì)全年約為1.25萬億元。藥品終端市場的銷售增長拐點(diǎn)到來的更早。在2008年達(dá)到26.2%的增速后，最近五年一直在下滑，2013年為15.0%，2014年前三季度為13.7%，預(yù)計(jì)全年為14%左右。

醫(yī)?？刭M(fèi)、各地招標(biāo)唯低價(jià)是取的原則和GMP改造費(fèi)用，是行業(yè)利潤增速下滑的主因。這三大因素迫使行業(yè)利潤率快速下滑。醫(yī)藥工業(yè)利潤率在2010年為11.7%，2013年為10.1%，2014年前三季度為9.6%，預(yù)計(jì)全年為9.5%左右。

四大領(lǐng)域投資機(jī)會

當(dāng)前的醫(yī)藥板塊已經(jīng)延續(xù)了近2年的高估值狀態(tài)，在行業(yè)增速放緩的大背景下，醫(yī)藥標(biāo)的僅靠內(nèi)生性增長顯然難以支撐高估值。

東北證券劉林認(rèn)為，2015年醫(yī)藥板塊將嚴(yán)重分化，建議從新格局、新技術(shù)、新模式和新服務(wù)等四個(gè)新變化中把握投資機(jī)會。

這四大機(jī)會是：從縣級醫(yī)院與基層藥品市場的擴(kuò)張中把握藥品競爭格局重塑的機(jī)會;繼續(xù)追逐智慧醫(yī)療新技術(shù)之風(fēng);把握醫(yī)藥電商對于傳統(tǒng)藥品流通模式的顛覆性機(jī)會;看好社會辦醫(yī)尤其是血透中心的民營化趨勢。

首先，縣級醫(yī)院與基層藥品市場擴(kuò)張將重塑藥品競爭格局。大城市三甲醫(yī)院規(guī)模過大，診療負(fù)荷日益沉重?；鶎俞t(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)雖然近年來增長較快，但體量較小，且診療技術(shù)有限，無法承接較為復(fù)雜的疾病。隨著縣級醫(yī)院作為區(qū)域醫(yī)療中心，市場地位越來越顯著。而國家“大病不出縣”政策逐漸推進(jìn)，縣級醫(yī)院未來有望截留一部分到大城市就醫(yī)的患者，縣級醫(yī)院終端藥品市場規(guī)模有望迅速擴(kuò)容。

縣級醫(yī)院市場以化學(xué)藥為主，中成藥為輔。近三年化藥和中藥所占市場份額相對穩(wěn)定，均為3：1。全國縣級醫(yī)院共有13個(gè)藥物品種2013年銷售額超過10億元，其中7個(gè)為抗生素，2個(gè)為大輸液，2個(gè)消化系統(tǒng)用藥，2個(gè)為心腦血管用藥?；鶎俞t(yī)療機(jī)構(gòu)的藥品市場格局與縣級醫(yī)院市場具有一定的相似性，銷售規(guī)模前十大品類中同樣主要為大輸液、抗生素與心腦血管系統(tǒng)用藥。

其次，智慧醫(yī)療肩負(fù)提高我國醫(yī)療體系運(yùn)營效率的重任。智慧醫(yī)療雖然難以從根本上改變“看病難、看病貴”的現(xiàn)狀，但可以大幅提高醫(yī)療資源的運(yùn)營效率，縮減醫(yī)療運(yùn)營成本，改善醫(yī)患關(guān)系。智慧醫(yī)療可以應(yīng)用于臨床決策、醫(yī)保支付、藥物研發(fā)、診療流程、醫(yī)患關(guān)系和公眾健康等多個(gè)領(lǐng)域，牽涉到政府衛(wèi)生主管部門、醫(yī)保部門、各級醫(yī)療機(jī)構(gòu)、制藥企業(yè)、醫(yī)藥研發(fā)企業(yè)、銷售代理渠道和第三方機(jī)構(gòu)等。

再次，醫(yī)藥電商將顛覆藥品流通模式，這是醫(yī)藥商業(yè)領(lǐng)域翻天覆地的變革。醫(yī)藥電商領(lǐng)域的重大政策目前有兩個(gè)，一個(gè)是國家藥監(jiān)局于5月28日發(fā)布的《互聯(lián)網(wǎng)食品藥品經(jīng)營監(jiān)督管理辦法(征求意見稿)》，另一個(gè)是商務(wù)部、國家發(fā)改委、財(cái)政部、人社部、衛(wèi)計(jì)委和CFDA等于9月9日發(fā)布的《關(guān)于落實(shí)2014年度醫(yī)改重點(diǎn)任務(wù)提升藥品流通服務(wù)水平和效率工作的通知》。

最后是血液凈化服務(wù)民營化趨勢帶來的機(jī)會。2012年我國登記的血液透析患者人數(shù)為28萬，腹膜透析患者人數(shù)約3.7萬，從2001年開始計(jì)算，兩種治療方式患者數(shù)的復(fù)合增長率分別達(dá)到23%和20%，腹透患者人數(shù)近年有加快增長趨勢。高血壓和糖尿病人可能會發(fā)展為終末期腎病。預(yù)計(jì)至2023年，接受血液凈化治療的患者人數(shù)可能將超過200萬，市場規(guī)模將突破1000億元，為目前血液凈化市場規(guī)模的6倍以上。