領(lǐng)航中間體定制，農(nóng)藥領(lǐng)域發(fā)展迅猛：公司是我國從事最早、規(guī)模位居前列的中間體定制生產(chǎn)企業(yè)，近年來收入和利潤規(guī)模持續(xù)較快增長，其中農(nóng)藥中間體發(fā)展迅猛，與全球主流農(nóng)藥企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略合作關(guān)系，營收占比超過50%，未來農(nóng)藥中間體延續(xù)較快增長。醫(yī)藥中間體隨著新基地投產(chǎn)，有望進入新的發(fā)展階段。

    農(nóng)藥中間體前景看好，公司具備成為世界級定制企業(yè)素質(zhì)：未來在糧食增產(chǎn)拉動下，全球農(nóng)藥年復合增速約為5%，同時跨國農(nóng)藥公司未來面臨專利到期困境，外包趨勢明顯，拉動我國農(nóng)藥中間體發(fā)展。2011年我國農(nóng)藥中間體產(chǎn)量約300萬噸，預計未來我國高級農(nóng)藥中間體發(fā)展增速超過15%。

    通過國際領(lǐng)先定制企業(yè)Loza(龍沙)對比研究，我們認為公司已經(jīng)具備了成為世界級的農(nóng)藥定制生產(chǎn)企業(yè)的素質(zhì)，主要表現(xiàn)三個方面：第一、公司擁有強大的技術(shù)平臺，掌握環(huán)化、氟化等八大技術(shù)，提供多樣的反應組合；第二、攜手世界級客戶，與全球排名前十中五家農(nóng)藥巨頭合作關(guān)系超過5年；第三、產(chǎn)品梯隊健全，目前產(chǎn)品系列90余種，未來將繼續(xù)增加。

    新產(chǎn)品、新基地陸續(xù)投產(chǎn)，農(nóng)藥中間體增長動力依然充足：短期看，公司農(nóng)藥中間體增長來自增發(fā)三個產(chǎn)品投產(chǎn)，其中唑草酮2012年10月投產(chǎn)，聯(lián)苯菌胺、甲蟲胺2013年4月投產(chǎn)，預計二季度起將集中體現(xiàn)。中長期看，公司鹽城聯(lián)化、遼寧天予、湖北郡泰、山東永恒化工生產(chǎn)基地陸續(xù)建設投產(chǎn)，其占地面積960畝，為現(xiàn)有主要生產(chǎn)基地江蘇聯(lián)化1.9倍，2013年新基地將計劃投產(chǎn)5個產(chǎn)品，公司農(nóng)藥中間體中長期增長動力依然充足。我們預計2013~2015年公司農(nóng)藥中間體收入增速分別達到29%、24%和27%。

    杜橋基地開啟醫(yī)藥中間體新征程：杜橋基地定位公司醫(yī)藥中間體專業(yè)生產(chǎn)基地，目前在建為增發(fā)三個產(chǎn)品淳尼胺、氟唑菌酸、環(huán)丙嘧啶酸，預計2013年建成。我們認為醫(yī)藥中間體在技術(shù)要求、客戶開發(fā)、經(jīng)營模式與農(nóng)藥中間體具相通性，公司未來有望復制農(nóng)藥中間體成功，預計2014、2015年醫(yī)藥中間體收入增速分別達到85%、48%。

    公司未來業(yè)績增長確定性較強，維持“推薦”評級：我們維持公司2013~2015年EPS分別為0.96元、1.25元和1.70元盈利預測，對應4月25日收盤價的PE分別為23倍、18倍和13倍。鑒于公司中間體定制優(yōu)勢突出，業(yè)績持續(xù)增長確定性強，維持“推薦”投資評級。

    風險因素：客戶流失；增發(fā)項目達產(chǎn)及盈利低于預期；管理不力等風險。